Voergigant ForFarmers: De boer is troef

Zondag begon één van mijn favoriete programma's Boer Zoekt Vrouw weer. De meesten van u zullen er wel niets aan vinden, maar alle mensen met een boerenachtergrond smullen van het programma. En voor de 'burgers' die het niet pruimen, is er altijd nog het vaak hilarische commentaar op Twitter.

Nederland heeft een sterke agrarische basis, met bedrijven die toonaangevend zijn op hun eigen terrein.  Helaas zijn veel van die bedrijven niet op de beursgenoteerd. Uitzondering op die regel is ForFarmers, dat veevoeder levert aan boeren in Nederland, Duitsland, Belgie en Engeland.

Vorige week publiceerde het bedrijf de halfjaarcijfers. ForFarmers, dat op 24 mei j.l. in de officiele notering kwam, was Brexit suspect numero uno: het haalt ruim een derde van de omzet uit het Verenigd Koninkrijk. Mooi moment om eens te kijken wat de impact daarvan was.    

Die officiele notering had verder weinig om het lijf omdat ForFarmers al verhandelbaar was op een platform bij een kleine bank. Geen nieuw geld, of nieuwe aandelen, puur een technische kwestie bedoeld om meer liquiditeit in het aandeel te krijgen én, niet onbelangrijk, op de radar te komen van de grote pensioenfondsen en beleggingsinstellingen. 

Er spelen een paar kwesties bij de Lochemers. Ten eerste heeft de achterban het niet gemakkelijk. De prijzen van vlees, eieren en vooral melk liggen onder druk. Volgens boerenorganisatie LTO gaat het met de melkprijzen dit najaar de goede kant op

Dat mag dan zo zijn, maar voorlopig is het nog huilen met de pet op. Kijk hier hoe het de veeboeren vergaat vandaag de dag, in weerwil van de positieve geluiden van hun frontmannen.

In 2014 was de melk niet aan te slepen, maar toen de verhoudingen met Rusland in die zomer achteruitholden, dook de melkprijs snel omlaag. Momenteel bedraagt de garantieprijs 25 cent per liter. De kostprijs van een liter melk verschilt per boer (financiering is een belangrijk onderdeel) maar ligt voor de meesten rond de 28-30 cent.  

Een andere kwestie is dus de Brexit. ForFarmers haalde 34,5% (inmiddels nog 30,8%) van haar omzet uit het Verenigd Koninkrijk. Ondanks dat de Britse regering nog weinig aanstalten maakt is het Britse pond al wel vast 10 a 12% lager gezet. Hier ziet u de verdeling van de fabrieken van FF. 22 van de 42 productiefaciliteiten staan in het Verenigd Koninkrijk, al zijn het veelal de kleinere fabrieken.

Die lagere pond kost ForFarmers omzet en winst, maar er is meer aan de hand dan alleen die valuta. Als we wat beter kijken, zien we dat de afzet in volumes weliswaar met 1,1% gestegen is, maar daar zit gekochte omzet bij. Autonoom daalde het afzetvolume met 3,6%.

Door o.a. lage melkprijzen bestellen Britse boeren minder, en bovendien producten waar minder marge op zit. Het Britse pond is dus een probleem, maar niet het enige probleem voor de omzet uit Engeland. Onderstaand ziet u de omzet per regio.

Omdat de grondstofprijzen (tarwe, mais, soja, etc) goedkoper ingekocht worden vallen ook de verkoopprijzen tegen. De omzet in volumes steeg overall wel (met 2,9%), maar in geld viel het dus wat tegen. Vooral in Engeland.   

In geld komt daar de omzet 12% lager uit (van 386 maar 339 miljoen euro), ondanks het feit dat er per 1 mei 2015 nog omzet (Countrywide, jaaromzet 158 miljoen euro) bijgekocht is.

Aan brutowinst scheelt het 10,1 miljoen euro, waarvan bijna de helft door de valutadaling komt. De andere regio's compenseren dat gedeeltelijk, zodat het uiteindelijke effect slechts 3,9 miljoen euro is. 

Van de brutowinst gaan we dan door naar de EBITDA,  de Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization. De kosten werden keurig teruggedrongen, dat ziet u terug in de post Overige bedrijfslasten, die daalde van 95,1 naar 85,9 miljoen euro. Hogere personeelslasten (+4%) een iets hogere afschrijving zorgen in totaal voor een 6,8% hoger bedrijfsresultaat.  

Wanneer dan de  incidentele posten (boekwinsten/verliezen, herstructureringskosten etc.) eruit worden gehaald, en het bedrag aan afschrijving en amortisatie er weer bij op wordt geteld, krijgen we de onderliggende EBITDA, en die bedraagt 47 miljoen euro.  

Om van de EBIT van 32,8 miljoen euro naar de nettowinst te komen moeten alleen nog de I en de T eraf. De rente dus (2,0 mln. euro) en de belasting (7,2 mln. euro). Daar bespeuren we een meevallertje. Onder de streep verdient de groep dus 0,236 euro per aandeel, en dat is 2,2% meer dan vorig jaar. Dat had volgens mij helemaal niemand verwacht.

Eigenlijk een enorm meevallend cijfer, gezien het klimaat in Engeland, de lagere grondstof- en dus afzetprijzen en het nog steeds lage marktprijzen voor melk, vlees en eieren. 

Volgens mij  valt er nog wel wat te bezuinigen in Engeland gezien de personele bezetting daar. Ondanks dat minder dan een derde van de omzet uit het VK komt, loopt daar wel bijna de helft van het personeel rond. Ik voel daar nog wel een efficiencyslagje aankomen. 

De productiefaciliteiten in het VK zullen gemiddeld genomen een stuk kleiner zijn dan in Nederland. Overigens bespeur ik een opmerkelijke man/vrouw-verhouding wat betreft het personeel van ForFarmers. Niet alleen de te beleveren boeren, ook ForFarmers zelf moet nog op zoek naar meer vrouwen....

De koers van het aandeel werd richting het overgaan naar Euronext even gehyped (op de eerste dag steeg het tot bijna 7 euro), maar de vreugde was van korte duur. Op dit moment staat het rond de 6 euro, even hoog als kort na het Brexitreferendum. 

Wel, er zit natuurlijk enig risico aan, gezien de problemen bij de achterban (het aantal laat-betalers is opgelopen van 20,5 naar 22,5%), de mindere verkopen in Engeland en het valutarisico. Maar anderzijds presenteert men desondanks die problemen toch keurige cijfers, die (dankzij wat acquisities, dat wel) gewoon beter zijn dan een jaar geleden. 

Daarom vind ik 6 euro helemaal geen rare prijs voor dit aandeel. Er zijn nog wel wat triggers te bedenken voor een hogere koers. Sowieso mag het aandeel wel wat meer bekendheid najagen, zou het agrarisch klimaat wat kunnen aantrekken en daarbij kan het vrij eenvoudig wat kleine overnames plegen.

Er is geld in kas (52 miljoen euro) en op basis van het bedrijfsresultaat kan er nog gemakkelijk 200-300 miljoen euro bijgeleend worden. De langetermijnplannen, gebundeld onder de noemer Horizon 2020, voorzien erin dat de onderneming niet alleen autonoom, maar ook door overnames verder wil groeien. 

We moeten ons dan ook niet teveel laten afleiden door krimpende omzetten, omdat dat (afgezien van de situatie in Engeland) ook en vooral een uitvloeisel is van lagere grondstofprijzen. Als mais, tarwe, gerst en soja goedkoper kan worden ingekocht, wordt het ook goedkoper doorverkocht. Dat scheelt dus in de omzet, maar niet per se in de winst.

Als we de lijn doortrekken zal FF dit jaar uitkomen op een winst van ca. 48-49 eurocent per aandeel. Dat hangt dan natuurlijk wel sterk af van de beweging in het Britse pond. Dat lamme pond heeft nog geen enkele serieuze herstelbeweging ondernomen, zodat ik daar de komende tijd nog weinig heil van verwacht. 

Bron: www.iex.nl

Nico Inberg

Inberg Financial Content

© DCA Market Intelligence. Op deze marktinformatie berust auteursrecht. Het is niet toegestaan de inhoud te vermenigvuldigen, distribueren, verspreiden of tegen vergoeding beschikbaar te stellen aan derden, in welke vorm dan ook, zonder de uitdrukkelijke, schriftelijke, toestemming van DCA Market Intelligence.