Ontdaan van alle franje, kunnen we een en ander op de financiële markten als volgt schetsen. Aandelen- en obligatiekoersen stijgen vooral op de verwachting dat de Fed het monetaire beleid zeer ruim houdt, zo niet ruimer maken. De Fed gaat dat doen, omdat de inflatie te laag is. Maar blijft dat zo?
Een wijziging van de monetaire koers is pas te verwachten als de inflatie langdurig met minstens 2% per jaar stijgt. Onlangs is de inflatie in de VS gestegen naar 2,6% op jaarbasis. Toch ligt de Fed daar niet wakker van. De stijging is vooral te danken aan een statistisch effect.
De prijzen van nu worden vergeleken met de prijzen een jaar geleden. Omdat in het voorjaar van vorig jaar de coronacrisis losbarstte, kwamen de prijzen onder neerwaartse druk. Elke vergelijking tussen nu en toen levert een behoorlijke stijging op. Zoals die 2,6%. De conclusie die voor de hand ligt, is dat de aandelenmarkten niet hoeven te vrezen dat dé motor die de koersen al een geruime tijd omhoog duwt, zonder brandstof komt te staan.
Wiskundige waarheid
De Fed heeft gelijk dat het genoemde statistische effect wegebt. Dat is geen kwestie van het eens of oneens zijn met de bank, het is een wiskundige waarheid. Grote kans dat dat ook voor een ander effect geldt, namelijk de gestegen olieprijs. Die is opgelopen van circa $10 per vat een jaar geleden naar tussen $60 en $70 deze periode. Nogal wiedes dat daaruit flink wat opwaarts effect op de jaarlijkse inflatie komt.
Wil de komende kwartalen uit die hoek hetzelfde sterke effect vandaan komen, dan moet de olieprijs doorstijgen naar $120 en meer. Niemand die dat verwacht. Dat de inflatie de afgelopen maanden is gestegen en dat die de komende maanden blijft stijgen, is zo bezien inderdaad geen reden voor zorg. Tel bij het bovenstaande dat het economisch herstel na de coronarecessie nog goed van de grond moet komen en dat dat vanaf de zomer waarschijnlijk gaat gebeuren, dat de overheden, net als de centrale banken, onverminderd de economie blijven steunen en dat door de lage rentes beleggers geen alternatief hebben voor aandelen, en het is niet al te moeilijk zonnige maanden op de aandelenbeurzen te verwachten.
Gevaar schuilen in
In het bovenstaande schuilt wel een gevaar: dat de markten en beleidsmakers er te sterk van overtuigd zijn dat de inflatie geen probleem wordt. Niet in 2021, maar bijvoorbeeld in 2022. We zijn gewend naar cijfers als die van inflatie te kijken op jaarbasis. Normaliter is daar niets mis mee, maar tegenwoordig vertroebelt dat het zicht op de werkelijkheid. Voorlopig moeten we oppassen met stevige conclusies verbinden aan vergelijkingen met een jaar geleden. Een jaar terug waren heel veel zaken abnormaal en lieten het gedrag zien die eens per eeuw voorkomt.
Geluk bij een ongeluk: er is wel een manier het zicht te verbeteren voor onszelf. Dat is door naar de verandering van prijzen op maandbasis (bijvoorbeeld inflatie) dan wel kwartaalbasis (economische groei) te kijken. Dus niet naar de prijzen uit maart 2021 vergelijken met die in maart 2020, maar met die in februari 2021.
Lichte krimp in China
En met betrekking tot de economische groei: niet zozeer kijken naar de groei in een kwartaal van dit jaar ten opzichte van hetzelfde kwartaal in 2021, maar tegenover een kwartaal eerder. Het recente groeicijfer uit China over het eerste kwartaal van dit jaar is een prima voorbeeld. Vergeleken met een jaar eerder dikte de economie met 18,3% aan. Prima cijfer… totdat we gaan kijken naar de groei ten opzichte van een kwartaal eerder. Dan blijkt dat er sprake is van een lichte krimp!
Terug naar de inflatie. Het sterke statistische effect waar ik het daarnet over had, speelt dus níet bij de maandcijfers. Het zijn dan ook de maandcijfers die mij helpen in te schatten hoe de inflatie er onderliggend bij ligt. Waardoor een inschatting is te maken over die belangrijke kwestie, namelijk of de recente stijging structurele trekjes vertoont.
Als dat het geval is, dan kan de geldontwaarding in 2022 wel eens hoger zijn dan de centrale banken als de Fed of de ECB nu verwachten. Dat op zijn beurt kan te zijner tijd de Fed ertoe dwingen te praten over een exit uit het zeer ruime beleid op het moment. Op de financiële markten kan dat leiden tot onzekerheid over het beleid van de centrale banken. En speculatie op een minder ruim monetair beleid volgend jaar, iets wat de aandelenkoersen onder druk zet.
Heropenen van de economie
In maart zijn de prijzen in de VS met 0,6% gestegen vergeleken met februari. Dat lijkt niet veel te zijn, maar het is wel de sterkste stijging op maandbasis sinds augustus 2012. Met het heropenen van de economie neemt de kans ook toe dat winkeliers hun prijzen verhogen. Enerzijds om de geleden schade deels te compenseren en anderzijds omdat zij zelf te maken hebben met hogere kosten. Dat blijkt uit de stijging van de producentenprijsindex (ppi) van 4,2% in maart, de sterkste toename sinds september 2011. Ervaring leert dat er een vertraging zit tussen de stijging van de ppi en consumenteninflatie.
Dat de jaarlijkse inflatiecijfers de komende maanden aanmerkelijk hoger worden dan we gewend zijn, is net zo zeker als dat Ajax kampioen wordt dit jaar. Bij elke publicatie over inflatiecijfers gaat mijn aandacht vooral uit naar de maandelijkse ontwikkeling van de prijzen. Niet dat de Fed een ander geluid gaat laten klinken over het toekomstige monetaire beleid, ook als die maandcijfers hoog blijven. Het feest op de aandelenmarken lijkt dan ook voorlopig door te gaan, met nieuwe records in het verschiet.
Maar als die maandelijkse cijfers bijvoorbeeld tot in de herfst hoog blijven, dan wekt het geen verbazing als richting het einde van het jaar op de financiële markten enige speculatie ontstaat over de vraag of de Fed de uitgestippelde monetaire koers (kort samengevat: nog jarenlang officiële rente op 0% houden) wel vast kan houden. Die speculatie kan dan de aandelenkoersen tegen die tijd onder neerwaartse druk zetten. Deze macro-econoom houdt de komende tijd daarom de maandelijkse inflatiecijfers en de verdere ontwikkeling van de ppi-indices scherp in de gaten.