Zoals we eerder vrijdag in onze video-update meldden, heeft het bestuur van de Europese Centrale Bank (ECB) besloten de officiële rente ongewijzigd te houden. Het tempo waarmee de bank staats- en bedrijfsobligaties, uitgegeven in de eurozone opkoopt, blijft ook gelijk. Mocht zij daarom vragen, dan gaf de bank aan klaar te staan om haar monetaire beleid de komende tijd verder te verruimen.
Gedurende de persconferentie, na afloop van de vergaderingen, waren er enkele elementen die ons in staat stellen om een beter beeld te vormen over het beleid dat er later dit jaar (en volgend jaar) te verwachten is uit Frankfurt.
Zo merkte de ECB-President op dat er tijdens de vergadering niet is gesproken over een mogelijke exit-strategie, oftewel hoe moet de ECB uit het huidige monetaire constellatie komen? Wanneer wordt daarmee gestart? En hoe snel moet die operatie uitgevoerd worden? Volgens Mario Draghi, president van de ECB, is er namelijk nog 'geen noodzaak om daarover te praten.'
Duidelijke aanwijzingen
Het bestuur onderstreepte ook nogmaals dat zij klaar staat om het opkoopbeleid (alias quantitative easing of het QE-beleid) op te voeren, zowel de omvang als de duur ervan mochten de verwachtingen over inflatie in de eurzone verslechteren. Dat zijn allemaal duidelijk aanwijzingen dat de ECB geen haast maakt om haar monetaire koers te wijzigen.
En dan had Draghi nog een belangrijke onthulling over de inhoud van de discussie binnen het bestuur. Die onthulling is belangrijk voor de inschatting over de koers die de ECB in 2017 en 2018, en zelfs 2019, gaat volgen. Er zijn bestuursleden die de recente betere berichten van het economische groei-front zodanig sterk vonden, dat ze meenden dat de ECB best wat optimistischer mag klinken. Dat vertelde Draghi.
Uit die informatie zou men kunnen afleiden dat het bestuur druk aan het opbouwen is om, eerder dan de markt verwacht, te stoppen met het opkopen van staats- en bedrijfsobligaties. Ook zou men kunnen afleiden dat de ECB van plan is om de officiële rente, eerder dan de markt verwacht, te verhogen. Echter, die onenigheid was er in de discussie over de economische groei. Over de inflatie waren alle bestuursleden het juist eens.
Dat is een belangrijk stuk informatie, omdat het bestuur uiteindelijk besluit op basis van de vooruitzichten en verwachtingen over de inflatie. Economische groei is uiteraard belangrijk, maar alleen als onderdeel van het beeld ten aanzien van de inflatie in de muntunie.
Wat betekent het bovenstaande concreet, ook wanneer we dat op een denkbeeldige tijdlijn zouden zetten?
Toekomstige koers
Het opkoopbeleid duurt nog het hele jaar en zal, in het meest gunstige geval, vanaf januari 2018 langzaam afgebouwd worden. Om vervolgens eind 2018 helemaal ontmanteld te worden. Dat is alleen als er in de tussentijd niets gebeurt, waardoor de vooruitzichten voor de economische groei en de inflatie kunnen verslechteren.
Mocht dat wel gebeuren, dan kunnen we de timing van de verdere afbouw van het opkoopprogramma en de uiteindelijke ontmanteling ervan gerust enkele maanden vooruit schuiven. Die vooruitzichtend kunnen verslechteren als bijvoorbeeld de olieprijs stijgt, de wereldeconomie minder hard groeit of er geopolitieke onrust ontstaat in de wereld. Dat laatste kan voortkomen uit de spanning tussen de VS em Noord-Korea.
Zouden de ontwikkelingen in de wereldeconomie juist meevallen en het economisch herstel in de eurozone meer voeten in de aarde krijgen, dan mogen we daaruit niet meteen concluderen dat de kans op een eerder van verwachte ontmanteling van staatsobligatiesprogramma's en een eerste renteverhoging toe zou nemen. Zoals al eerder opgemerkt zijn de inflatieverwachtingen en de interpretatie daarvan door het ECB-bestuur doorslaggevend. Er is veel wat erop wijst dat het bestuur niet staat te springen om het monetaire beleid minder ruim te maken.
Niet alleen de opmerking dat praten over een exit niet aan de orde is, maar ook de waarschuwing dat de duur en omvang van QE opgevoerd kunnen worden, vormen een duidelijke boodschap. De andere mogelijkheid, dat de bank QE eerder kan afbouwen, wordt niet eens genoemd. Tel daarbij op dat de ECB ook nog steeds blijft zeggen dat het de officiële rente 'op het huidige of een lager niveau wil houden voor een lange tijd en aanmerkelijk langer nadat het opkopen van staats- en bedrijfsobligaties is gestopt.' Het mag ook duidelijk zijn dat de bank niet zit te wachten op een exit. Zolang de bank een lager niveau houdt, moeten we dat zien als een aanwijzing dat een renteverhoging voorlopig niet in de buurt is.
Stappenplan
Het zou niet verbazen als de ECB, in de loop van de komende maanden, haar vertrouwen in het economisch herstel verder opvoert. Wanneer de economen van de bank in juni de nieuwe ramingen voor economische groei en inflatie openbaar maken, zou het niet verbazen als het bestuur de risico's voor de economische groei in balans ziet staan. Dat wil zeggen dat de kans op een beter dan verwachte ontwikkeling even hoog wordt geacht als de kans op een tegenvaller.
Dit zal echter niet betekenen dat de ECB aanstalten zal maken om haar monetaire beleid minder ruim te maken. Het zal eerder de weg voorbereiden voor de ECB om vervolgens hetzelfde te doen met de inflatie. Dus eerst melden dat er aanwijzingen zijn dat de inflatie weleens richting het streefpercentage van iets onder de 2 procent zal klimmen (op middellange termijn), om later die verwachting harder te maken.
Dan en alleen dan zal de bank de eerder genoemde zinsnede 'of een lager niveau te houden' uit de verklaring weglaten. Dit is iets wat een eerste aanwijzing zou zijn dat de bank binnenkort zal beginnen te praten over een exit-strategie. Echter, voordat we daar zijn, zitten we waarschijnlijk al een heel eind richting de Kerst en Oud&Nieuw.
De volgorde van de te nemen stappen in een exit blijft:
Stoppen met de QE is. in het meest gunstige geval, pas ergens diep in de tweede helft van 2018 te verwachten. Met en pauze tussen dat moment en de eerste renteverhoging, is de eerste renteverhoging van de ECB pas ergens in de zomer van 2019 te verwachten. Als het niet nog later wordt.
En dan geldt nog steeds dat de rente heel langzaam en voorzichtig omhoog zal gaan. Wederom is de Fed een goed voorbeeld van hoe langzaam dat zal gaan. De Amerikaanse Centrale Bank is jaren geleden al gestopt met haar QE, maar tot nu toe is de officiële rente pas 3 keer verhoogd.
Voorlopig geldt dan ook dat zowel de langetermijn- als de kortetermijnrentes in de eurozone nog heel lang zeer laag zullen blijven.