ECB sorteert voor op mogelijke renteverlaging

Deze week heb ik weinig tijd voor mijn macro weekly. Maar ik wil wel graag commentaar geven op enkele ontwikkelingen. Daarom vandaag wat korter dan gebruikelijk en zonder plaatjes.

Allereerst vielen de Amerikaanse inflatiecijfers voor maart tegen. Dat was de derde maand op rij met tegenvallers op dit gebied. Ik betoog al een poos dat het gevecht tegen de inflatie nog niet is gestreden. Een I told you so, kan ik nog net onderdrukken. In december deed Fed-baas Powell al een soort overwinningsdansje, maar dat blijkt nu prematuur. Ik kan mij niets anders voorstellen dan dat renteverlagingen voorlopig van de baan zijn in de VS.

Voor president Biden is dit niet fijn. Dalende inflatie en een lagere rente zouden hem goed uitkomen in aanloop naar de verkiezingen. Maar daar ziet het nu niet naar uit. Sterker nog, de oplopende olieprijs zal eerder leiden tot hogere benzineprijzen en daar houdt het Amerikaanse electoraat niet van. Maar, er is nog tijd…

In ons eigen land liep de inflatie in maart op tot 3,1%, vergeleken met 2,8% in februari. Dat kwam deels door het basiseffect: in maart vorig jaar steeg het prijspeil met een bescheiden 0,2% maand-op-maand. Nu was het 0,5%. In de eerste drie maanden van het jaar is het algemene prijspeil al met 1,7% gestegen. Daar deden we voorheen vaak een jaar over. Wel zijn deze cijfers niet voor het seizoen gecorrigeerd.

Dat het onderliggende inflatiebeeld 'onrustig' is, heb ik al vele keren geschreven. Dat blijft zo. Er zijn zeer grote verschillen tussen de prijsveranderingen van verschillende producten en diensten. Halfvolle melk, bijvoorbeeld was bijna 16% goedkoper dan een jaar eerder, de premie voor een autoverzekering ruim 14% duurder. De prijs van melk blijft niet zo hard dalen en de prijs van een autoverzekering blijft niet zo hard stijgen. Wat we zien is de echo van de verstoringen die tijdens de pandemie zijn opgetreden en de gevolgen van de eerst krankzinnige stijging van de energieprijzen en de latere daling. Uiteindelijk komt er een soort normalisering tot stand, maar het is moeilijk in te schatten waar de inflatie dan zal uitkomen.

Lagarde lepelt lange zin vier keer op
Dat weerhoudt de ECB er niet van om voor te sorteren op een eerste renteverlaging in juni. Tijdens haar persconferentie gisteren zei ECB-presidente Lagarde: "If the Governing Council's updated assessment of the inflation outlook, the dynamics of underlying inflation and the strength of monetary policy transmission were to further increase its confidence that inflation is converging to the target in a sustained manner, it would be appropriate to reduce the current level of monetary policy restriction." Een mond vol. Ze herhaalde deze zin wel vier keer. Het is voor het eerst dat de ECB expliciet is over een renteverlaging. Natuurlijk zit er ook een slag om de arm in deze formulering. Maar ik denk dat de inflatiecijfers de komende twee maanden fors moeten tegenvallen om een renteverlaging door de ECB in juni te voorkomen.

Wel noemde Lagarde de 'domestic inflation' als een probleem, want die is nog te hoog. Mij lijkt dat nogal relevant. Op de vraag hoe de teleurstellende Amerikaanse inflatiecijfers invloed hebben en of die niet impliceren dat ook bij ons de inflatie zal tegenvallen de komende maanden, antwoordde ze dat onze inflatie totaal verschillend is van de Amerikaanse. Een onbegrijpelijke uitspraak. Natuurlijk zijn er verschillen, maar de overeenkomsten zijn echt veel groter dan de verschillen. Ze had beter kunnen zeggen dat het kennelijke aantrekken van de Amerikaanse inflatie mogelijk wordt veroorzaakt door het opmerkelijk ruime Amerikaanse begrotingsbeleid. Bij ons is het begrotingsbeleid zuiniger. Misschien dat de Europese inflatie het Amerikaanse voorbeeld van de laatste drie maanden daarom niet gaat volgen. Maar ja, 'misschien'…

Een andere, interessante mededeling van Lagarde was dat sommige leden van het beleidscomité de rente gisteren al hadden willen verlagen, maar die konden toch wel leven met de consensus om nog te wachten. Ik denk dat er aanzienlijke verschillen van mening binnen het beleidscomité leven. Wellicht komt dat de komende weken tot uitdrukking in speeches en interviews.

Yellen assertief in China
Janet Yellen, de Amerikaanse minister van Financiën, was eerder deze week in China. Ze is nooit een China basher geweest, maar trok nu fel van leer. China moet niet proberen om industriële overcapaciteit te creëren en de producten vervolgens op andere markten te dumpen. Dat zal de industrie in de landen waar die producten naartoe worden geëxporteerd schade toebrengen.

Met de assertieve uitlatingen van Yellen wil de regering-Biden Donald Trump wellicht de wind uit de zeilen nemen. Als president startte Trump een handelsoorlog tegen China en in de verkiezingscampagne zal hij zich ongetwijfeld opnieuw kritisch over China gaan uitlaten.

Yellen maakte het punt dat China een te groot land is om de export als primaire groeistrategie te hebben. Zulke export-geleide groei gaat immers ten koste van een ander land. Als een klein land zoiets doet, is de schade voor de VS gering. Maar als de tweede economie van de wereld zo'n strategie volgt, zijn de gevolgen serieuzer. Dat geldt natuurlijk ook voor ons.

De Chinezen antwoordden dat de VS hetzelfde doet met hun Inflation Reduction Act en hun CHIPS Act. De repliek van Yellen daarop was dat de Amerikanen het slechts doen om de eigen economie te beschermen en niet afhankelijk te zijn van andere landen. Nationale veiligheid enzo.

Ik denk dat China grote structurele problemen heeft. Er moeten voldoende banen gecreëerd worden met een hoge productiviteit, zodat de welvaart kan blijven toenemen, maar de Chinese groeistrategie staat onder grote druk. Lang heeft het land geleund op groei in de vastgoedsector. Door de problemen in die sector is die weg nu afgesneden. Expansief begrotingsbeleid is evenmin zonder problemen. Kredietbeoordelaar Fitch verlaagde deze week de outlook van de A+- rating van neutraal naar negatief vanwege de hoge schuldenlast. Moody's had dat al eerder gedaan. Dat beperkt waarschijnlijk wat de Chinese overheid kan doen met het begrotingsbeleid. Als de Amerikanen – en misschien Europa later ook – een beperking zet op de mogelijkheid van China om te groeien door de export te laten toenemen, worden de uitdagingen voor de Chinese autoriteiten allengs groter.

Han de Jong

Han de Jong is voormalig hoofdeconoom bij ABN Amro en nu onder andere huiseconoom bij BNR Nieuwsradio. Zijn commentaren zijn ook te vinden op Crystalcleareconomics.nl

© DCA Market Intelligence. Op deze marktinformatie berust auteursrecht. Het is niet toegestaan de inhoud te vermenigvuldigen, distribueren, verspreiden of tegen vergoeding beschikbaar te stellen aan derden, in welke vorm dan ook, zonder de uitdrukkelijke, schriftelijke, toestemming van DCA Market Intelligence.